1 Prezentare generală

Datele noi sugerează o deteriorare a perspectivelor creșterii economice în zona euro, dar scenariul central se referă în continuare la o redresare bazată pe consum. Creșterea economică a consemnat un reviriment în semestrul I 2024, pe fondul unui impuls din partea schimburilor comerciale nete. Cei mai recenți indicatori sugerează continuarea creșterii economice pe termen scurt, dar în ritmuri inferioare celor estimate în proiecțiile experților Eurosistemului din luna iunie 2024. Veniturile disponibile reale ar trebui să se majoreze în continuare, fiind susținute de dinamica salarială robustă. Alături de sporirea treptată a încrederii, aceasta ar sprijini o redresare bazată pe consum. Impulsul dat de consum este însă relativ mai modest decât cel prevăzut în proiecțiile din luna iunie, datele noi și sondajele recente indicând un nivel încă scăzut al încrederii consumatorilor și intenții accentuate de economisire în rândul gospodăriilor populației. Datele recente privind investițiile corporative sugerează, de asemenea, un ritm mai lent de creștere. Cu toate acestea, cererea internă va fi susținută de disiparea efectelor înăspririi anterioare a politicii monetare și de relaxarea estimată în continuare a condițiilor de finanțare, în concordanță cu anticipațiile pieței privind traiectoria viitoare a ratelor dobânzilor. În plus, expansiunea proiectată a cererii externe sprijină perspectivele privind exporturile zonei euro. Se preconizează că piața forței de muncă va rămâne rezilientă, rata șomajului fiind estimată să se mențină la niveluri minime istorice. Pe fondul corecției unor factorii ciclici care au diminuat creșterea productivității în perioada recentă, se previzionează că productivitatea se va intensifica pe parcursul orizontului de proiecție. Pe ansamblu, se anticipează că ritmul mediu anual de creștere a PIB real va fi de 0,8% în 2024 și va ajunge la 1,3% în 2025 și la 1,5% în 2026. Comparativ cu proiecțiile din luna iunie, perspectivele creșterii PIB au fost revizuite marginal în sens descendent pentru fiecare an al orizontului de proiecție.^[1]

După moderarea recentă, inflația totală este proiectată să înregistreze o ușoară creștere în ultimul trimestru al acestui an, urmând să se reducă în continuare la nivelul țintei inflației până la finele anului 2025. Creșterea anticipată pe termen scurt reflectă, în mare măsură, efectele de bază asociate produselor energetice. Pe termen mediu, dinamica prețurilor produselor energetice ar trebui să se stabilizeze la niveluri pozitive scăzute, date fiind anticipațiile pieței privind prețurile materiilor prime energetice și cele angro ale produselor energetice, precum și măsurile fiscale planificate cu privire la schimbările climatice. În ultimele trimestre s-a consemnat un declin puternic al dinamicii prețurilor alimentelor, în condițiile în care presiunile din partea costurilor s-au diminuat ca urmare a prețurilor mai scăzute ale materiilor prime energetice și alimentare. Se previzionează că dinamica prețurilor alimentelor va înregistra, în linii mari, fluctuații minore, urmând să își reia tendința de temperare de la finele anului 2025. Potrivit anticipațiilor, inflația IAPC exclusiv produse energetice și alimente (IAPCX) se va menține peste nivelul inflației totale în cea mai mare parte a orizontului de proiecție, dar își va continua traiectoria dezinflaționistă. Dinamica prețurilor serviciilor s-a menținut constant ridicată în ultimele luni. Cu toate acestea, se anticipează o scădere treptată a acesteia către finele orizontului de proiecție, pe fondul reducerii dinamicii salariale și a altor presiuni din partea costurilor, în timp ce impactul întârziat al înăspririi anterioare a politicii monetare continuă să se transmită la nivelul prețurilor de consum. În ultimele trimestre, ritmul de creștere a salariilor nominale a început să coboare de la nivelurile ridicate înregistrate, mai repede decât s-a proiectat anterior. Se estimează că temperarea graduală a dinamicii salariale va continua în anii următori, pe fondul estompării în continuare a efectelor în sensul creșterii generate de presiunile asociate măsurilor de compensare a inflației pe o piață tensionată a forței de muncă. Redresarea dinamicii productivității ar trebui să sprijine moderarea presiunilor din partea costurilor cu forța de muncă. Totodată, ritmul de creștere a profiturilor s-a redus considerabil și va amortiza parțial transmisia costurilor cu forța de muncă în prețuri, îndeosebi pe termen scurt. În ansamblu, se anticipează că inflația IAPC medie anuală se va reduce de la 5,4% în anul 2023 la 2,5% în 2024, la 2,2% în 2025 și la 1,9% în 2026. Comparativ cu proiecțiile din luna iunie 2024, perspectivele inflației IAPC se mențin, în linii mari, nemodificate. Inflația IAPCX a înregistrat niveluri ușor peste așteptări în ultimele luni, conducând la revizuiri marginale în sens ascendent în 2024 și 2025.

2 Contextul internațional

Pe termen scurt, ritmul de creștere a economiei mondiale rămâne, în ansamblu, pozitiv, dar influențele nefavorabile la adresa creșterii economice s-au intensificat.^[2] Dinamica economică globală (exceptând zona euro) a fost ușor mai scăzută în trimestrul II 2024, comparativ cu trimestrul I, dar, în linii mari, s-a menținut în concordanță cu proiecțiile experților din luna iunie 2024. Deși, conform proiecțiilor, creșterea economică va rămâne stabilă în trimestrul III, datele noi sugerează o încetinire a ciclului de producție, pe fondul politicilor monetare încă restrictive. În același timp, sondajele relevă o expansiune constantă a activității în sectorul serviciilor la nivel mondial. Aceste semnale, alături de intensificarea tensiunilor geopolitice și volatilitatea recentă de pe piețele financiare, sugerează accentuarea influențelor nefavorabile la adresa creșterii economice pe termen scurt.

Pe termen mediu, se proiectează o expansiune moderată a dinamicii globale, ritmul acesteia fiind, în linii mari, nemodificat față de proiecțiile din luna iunie. După ce s-a majorat cu 3,5% în 2023, se estimează că PIB real mondial va înregistra o creștere de 3,4% în 2024 și 2025 și de 3,3% în 2026. Valorile sale au fost revizuite în sens ușor ascendent pentru toți cei trei ani, comparativ cu proiecțiile din luna iunie (Tabelul 2). Această evoluție reflectă o creștere relativ mai puternică pe principalele piețe emergente, cum ar fi China și Rusia în 2024, precum și un avans mai semnificativ în Statele Unite și Regatul Unit în 2025 și 2026. Expansiunea mai robustă a economiei SUA are legătură cu impactul pozitiv al migrației nete peste așteptări și al angajamentelor asumate de ambii candidați prezidențiali în ceea ce privește prelungirea reducerilor de impozite acordate în 2017 pentru gospodăriile populației cu venituri mai mici. Impactul acestor factori nu a fost inclus în proiecția de bază din luna iunie. Proiecțiile de bază actuale pentru economia SUA prevăd în continuare o „aterizare lină”, dublată de consemnarea unei temperări graduale pe piața forței de muncă și de un consum privat încă solid. Creșterea ușor mai ridicată a economiei Regatului Unit reflectă un avans peste așteptări în trimestrul II al acestui an și un impact pozitiv mai semnificativ al salariilor reale asupra consumului privat până la finele orizontului de proiecție.

Se previzionează că schimburile comerciale internaționale se vor redresa anul acesta și vor înregistra o creștere în corelație mai strânsă cu activitatea economică globală până la finele orizontului de proiecție. După o perioadă marcată de o dinamică modestă, schimburile comerciale internaționale au consemnat un reviriment la sfârșitul anului 2023 și începutul anului 2024. În trimestrul II, devansarea importurilor în economiile dezvoltate a contribuit la această redresare. Datele lunare privind schimburile comerciale indică refacerea stocurilor companiilor pentru sezonul sărbătorilor de iarnă cu aproximativ șase săptămâni mai devreme decât într-un an tipic, reflectând probabil temerile privind atât noi blocaje la nivelul ofertei, cât și tensiuni comerciale pe fondul intensificării riscurilor geopolitice. Datele privind schimburile comerciale internaționale rămân în mod inerent volatile și se estimează că o dinamică atât de robustă nu se va menține pe termen scurt, în condițiile în care impactul devansării se estompează.^[3] Conform proiecțiilor, cererea externă adresată zonei euro se va intensifica cu 2,5% în anul 2024, cu 3,4% în 2025 și cu 3,3% în 2026. Dinamica cererii externe adresate zonei euro a fost revizuită în sens ascendent pentru acest an pe seama rezultatelor anterioare mai favorabile, în timp ce pentru restul orizontului de proiecție aceasta rămâne similară proiecțiilor din luna iunie.

Inflația la nivel mondial este proiectată să se reducă, în timp ce dinamica prețurilor de export ale concurenților zonei euro ar trebui să fie stabilă în cadrul orizontului de proiecție. Se estimează că inflația totală măsurată prin indicele prețurilor de consum (IPC) la nivel mondial se va reduce de la 4,2% în 2024 la 3,3% în 2025 și la 2,8% în 2026, pe seama politicii monetare restrictive din economiile principale și a atenuării impactului șocurilor anterioare la nivelul ofertei. Comparativ cu proiecțiile din luna iunie, profilul inflației totale este practic nemodificat. Dinamica prețurilor de export (exprimate în monedele naționale și în termeni anuali) ale concurenților zonei euro a devenit pozitivă în 2024, pe măsură ce impactul reducerilor anterioare ale prețurilor materiilor prime și presiunile interne și externe din partea costurilor s-au disipat. Aceasta înseamnă că dinamica prețurilor de export ale concurenților ar trebui să rămână stabilă pe parcursul orizontului de proiecție, în linii mari în concordanță cu media istorică. O revizuire în sens descendent comparativ cu proiecțiile din luna iunie pentru anii 2025 și 2026 reflectă o dezinflație proiectată la nivelul prețurilor exporturilor relativ mai puternică în unele economii principale, cum ar fi Regatul Unit.

3 Economia reală

După ce a consemnat o creștere, în linii mari, anemică constantă pe parcursul anului 2023, activitatea economică în zona euro a început să cunoască o redresare în semestrul I 2024 (Graficul 1).^[4] Potrivit estimării preliminare a Eurostat, creșterea trimestrială de 0,3% înregistrată în trimestrul I 2024 s-a menținut și în trimestrul II, deși, ulterior, estimarea pentru trimestrul II a fost revizuită în sens descendent la 0,2% după finalizarea proiecțiilor din luna septembrie. Rezultatele pentru trimestrul II au fost inferioare anticipațiilor prezentate în proiecțiile din luna iunie 2024. Această evoluție s-a datorat dinamicii sub așteptări a consumului privat și a investițiilor, precum și diminuării stocurilor, în pofida unei contribuții peste așteptări din partea schimburilor comerciale nete. La nivelul sectoarelor, este probabil ca valoarea adăugată să se fi contractat în sectorul industrial în trimestrul II 2024, în timp ce aceasta a continuat să înregistreze o expansiune în sectorul serviciilor.

Graficul 1

Creșterea PIB real în zona euro

(variații procentuale trimestriale, date trimestriale ajustate sezonier și cu numărul zilelor lucrătoare)

În semestrul II 2024, se estimează o încetinire a ritmului de creștere a PIB real la niveluri inferioare celor prevăzute în proiecțiile din luna iunie. Perspectivele mai modeste reflectă nivelul în continuare redus al indicatorilor din sondaje relevanți pentru activitatea economică, precum indicele PMI și indicatorii de încredere a sectorului corporativ și a consumatorilor din sondajele Comisiei Europene. Încetinirea consemnată în sectorul prelucrător a fost deosebit de pronunțată, indicele PMI privind producția în sectorul prelucrător pentru luna august situându-se la 45,8. Aceasta s-a datorat în principal cererii reduse, Germania fiind țara cea mai afectată. În același timp, activitatea în sectorul serviciilor, impulsionată parțial și temporar de Jocurile Olimpice de la Paris, pare să înregistreze un ritm susținut de creștere, evoluție reflectată de indicatorul PMI privind serviciile, care s-a situat la 52,9 în luna august. În ansamblu, se așteaptă ca PIB real să înregistreze o creștere de 0,2% în trimestrele III și IV, nivel situat în ambele cazuri cu 0,2 puncte procentuale sub proiecțiile din luna iunie.

Pe termen mediu, se anticipează că PIB real va înregistra ritmuri de creștere similare mediilor istorice, fiind susținut de majorarea veniturilor reale, de consolidarea cererii externe și de disiparea efectelor inhibitoare exercitate de politica monetară. Potrivit anticipațiilor, creșterea în continuare a veniturilor disponibile reale va sprijini consumul privat, care ar trebui să devină principalul motor al creșterii în semestrul II 2024, deși într-o măsură mai mică decât s-a estimat în proiecțiile din luna iunie. Cheltuielile gospodăriilor populației ar trebui să beneficieze, de asemenea, de reziliența pieței forței de muncă, de ameliorarea progresivă a încrederii consumatorilor și de reducerea incertitudinilor, în pofida intențiilor accentuate de economisire actuale. Pe termen scurt, se proiectează menținerea la niveluri modeste a investițiilor corporative, parțial ca urmare a amplificării incertitudinilor politice. Cu toate acestea, ulterior se așteaptă o redresare, reflectând disiparea efectului inhibitor, încă persistent, al înăspririi anterioare a politicii monetare, precum și sprijinul furnizat atât de cererea internă, cât și de cea externă. De asemenea, se anticipează că dinamica exporturilor va fi impulsionată de cererea externă. Similar profilului evidențiat în proiecțiile din luna iunie, se estimează că investițiile în obiective rezidențiale se vor contracta în 2024 și 2025, dar se vor redresa ulterior. Conform proiecțiilor, normalizarea ciclului refacerii stocurilor va avea o contribuție, în linii mari, neutră la creșterea economică în a doua jumătate a anului 2024, după o contribuție negativă semnificativă la începutul anului. În pofida înăspririi preconizate a orientării fiscale pe parcursul orizontului de proiecție, consumul administrațiilor publice și investițiile vor avea o contribuție pozitivă la creșterea PIB.

Potrivit anticipațiilor, condițiile de finanțare, îndeosebi nivelurile ridicate ale ratelor dobânzilor, vor continua să exercite un impact negativ puternic asupra creșterii economice, care se va estompa pe parcursul orizontului de proiecție. Efectele înăspririi politicii monetare, care a avut loc în perioada decembrie 2021-septembrie 2023, continuă să se transmită la nivelul economiei reale, influențând perspectivele creșterii economice, mai ales pentru anul 2024.^[5] După reducerea ratelor dobânzilor de politică monetară în luna iunie 2024 și pe baza anticipațiilor pieței privind traiectoria viitoare a ratelor dobânzilor la data-limită pentru proiecții (Caseta 1), se estimează că impactul negativ al politicii monetare asupra creșterii economice va începe să se atenueze treptat pe parcursul anului 2024. Deși există incertitudini considerabile cu privire la amploarea și momentul acestui impact negativ, acesta ar trebui să se fi manifestat deja, în mare măsură, până în 2026.

Comparativ cu proiecțiile din luna iunie 2024, creșterea PIB real a fost revizuită în sens descendent cu 0,1 puncte procentuale pentru fiecare an al orizontului de proiecție (Tabelul 3 și Graficul 2). Datele istorice privind PIB real au fost revizuite în sens ascendent pentru semestrul II 2023, ceea ce a presupus un efect de report mai semnificativ în 2024. Totuși, acesta a fost complet anulat de revizuirile în sens descendent ale ritmurilor trimestriale de creștere pentru 2024. La nivelul componentelor, consumul privat și investițiile au fost revizuite în sens descendent pentru 2024. Deși exporturile nete au fost revizuite în sens ascendent (reflectând în principal datele efective), creșterea exporturilor în semestrul II 2024 a fost revizuită în sens descendent, ca urmare a menținerii problemelor legate de competitivitate. Revizuirea în sens descendent pentru 2025 este exclusiv rezultatul unor efecte de report generate de revizuirile din semestrul II 2024. Cu toate acestea, pentru 2026, modificarea se referă cu precădere la o revizuire în sens descendent a dinamicii consumului privat, reflectând o redresare a consumului relativ mai modestă decât cea anticipată, precum și o ușoară revizuire în sens descendent a contribuției schimburilor comerciale nete.

Graficul 2

PIB real al zonei euro – repartizare pe componentele principale de cheltuieli

a) Proiecțiile din luna septembrie 2024	b) Revizuiri față de proiecțiile din luna iunie 2024
(variații procentuale anuale; contribuții exprimate în puncte procentuale)	(revizuiri: puncte procentuale și contribuții exprimate în puncte procentuale)

În pofida trenării recente, se anticipează în continuare că principalul motor al creșterii economice pe termen mediu va fi consumul privat, susținut de creșterea robustă a remunerării forței de muncă, pe seama majorărilor salariale și a scăderii inflației. Dinamica consumului privat a fost dezamăgitoare în semestrul I 2024, întrucât majorarea peste așteptări a altor venituri decât cele din muncă a contribuit la o creștere mai ridicată decât cea anticipată a economiilor, comparativ cu proiecțiile din luna iunie. Cu toate acestea, ritmul anual de creștere a cheltuielilor gospodăriilor populației ar trebui să se intensifice de la aproximativ 0,8% în perioada 2023-2024 la circa 1,5% în perioada 2025-2026, nivel net superior mediei prepandemice de 1,2%. Această redresare este determinată de majorarea veniturilor disponibile reale, în principal pe seama creșterii puternice a câștigurilor salariale și a robusteții, în curs de moderare, a altor venituri decât cele din muncă (mai ales veniturile din activități independente și din active financiare). Pe termen mediu, se proiectează o moderare a dinamicii veniturilor reale, pe măsură ce recuperarea decalajelor între salariile reale și creșterea inflației se disipează. În același timp, dinamica consumului privat ar trebui să beneficieze de reducerea estimată a incertitudinilor în perioada 2025-2026, sprijinind diminuarea ratei de economisire în condițiile normalizării treptate a comportamentului de consum. Comparativ cu proiecțiile din luna iunie 2024, creșterea consumului privat a fost revizuită în sens descendent cu 0,4 puncte procentuale pentru anul 2024. Aceasta reflectă o dinamică mai redusă decât s-a anticipat pentru primele două trimestre și un reviriment mai lent ulterior, care se manifestă și în 2025, ceea ce conduce la o revizuire în sens descendent cu 0,3 puncte procentuale pentru 2025, reflectând și impactul creșterii relativ mai moderate a veniturilor disponibile reale și o normalizare anticipată mai lentă a comportamentului gospodăriilor populației în materie de cheltuieli. Această normalizare mai lentă este, de asemenea, principalul factor care stă la baza revizuirii în sens descendent cu 0,1 puncte procentuale pentru 2026. Aceste revizuiri sunt în concordanță cu datele din sondajele efectuate de Comisia Europeană cu privire la așteptările privind economisirea în rândul consumatorilor în următoarele 12 luni, care au continuat să înregistreze o creștere în ultimele trimestre.

Se estimează că investițiile în obiective rezidențiale vor continua să se reducă în anul 2024, urmând să se redreseze ușor în cursul anului 2025, pe fondul disipării treptate a efectelor negative ale înăspririi condițiilor de finanțare și al creșterii în continuare a veniturilor reale ale gospodăriilor populației. Este probabil ca investițiile în obiective rezidențiale să își fi continuat declinul prelungit în trimestrul II, reflectând trenarea persistentă a cererii de locuințe, exacerbată de retragerea unui stimulent fiscal semnificativ în Italia. Conform proiecțiilor, investițiile în obiective rezidențiale se vor redresa abia din semestrul II 2025, pe seama anticipării unei ușoare scăderi a ratelor dobânzilor la creditele ipotecare și a creșterii veniturilor gospodăriilor populației. În ansamblu, se estimează o nouă scădere semnificativă în 2024, cu un efect de report negativ la nivelul creșterii anuale în 2025. Ulterior, investițiile în obiective rezidențiale sunt proiectate să înregistreze o creștere în termeni anuali în 2026, pentru prima dată din 2022.

În ceea ce privește investițiile corporative, se proiectează un ritm de creștere moderat, care va cunoaște însă o intensificare pe parcursul orizontului de proiecție, pe fondul ameliorării cererii, al disipării impactului negativ al condițiilor de finanțare și al majorării investițiilor ecologice și a celor digitale. Deși se anticipează că, pe termen scurt, incertitudinile ridicate legate de politici vor frâna într-o oarecare măsură investițiile, acestea ar trebui să se accelereze progresiv, în concordanță cu anticipațiile privind consolidarea cererii interne și a celei externe și condițiile mai favorabile profitabilității. În 2026, redresarea va fi sprijinită de estomparea efectului inhibitor al condițiilor restrictive de finanțare, precum și de efectele de antrenare (crowding-in) generate de implementarea programului „Next Generation EU” (NGEU) și de fondurile private destinate încurajării investițiilor ecologice și a celor digitale. În acest context, dinamica finanțării din surse externe a firmelor este proiectată să se accelereze treptat pe parcursul orizontului de proiecție. Aceasta se datorează intensificării anticipate a activității economice, declinului estimat al ratelor dobânzilor active practicate de bănci, reducerii soldurilor în numerar excedentare și îmbunătățirii bilanțurilor companiilor.

După revigorarea puternică din trimestrul I 2024, se anticipează că dinamica exporturilor zonei euro se va tempera, urmând să se intensifice modest la ritmuri scăzute în raport cu standardele istorice. Revirimentul din trimestrul I s-a datorat, în mare măsură, exporturilor de servicii, parțial pe seama datelor volatile din Irlanda. Totuși, făcând abstracție de acestea din urmă, se estimează că, în trimestrul II, dinamica totală a exporturilor a încetinit, reflectând semnalul negativ transmis de cei mai recenți indicatori din sondaje privind comenzile pentru export în industria prelucrătoare și în sectorul serviciilor.^[6] Perspectivele pe termen scurt ale exporturilor s-au deteriorat din cauza ușoarei aprecieri a monedei euro și a menținerii problemelor legate de competitivitate – amplificate de prețurile relativ mai ridicate ale gazelor naturale – în pofida unei revizuiri minore în sens ascendent a cererii externe. Într-adevăr, factorii care afectează competitivitatea zonei euro, precum șocul energetic și aspectele legate de competitivitatea prin prețuri și de cea non-preț, continuă să frâneze exporturile zonei euro. În consecință, abia la începutul anului 2025 se previzionează o redresare treptată a dinamicii exporturilor, deși în ritmuri inferioare mediilor istorice. Se anticipează, de asemenea, că importurile vor crește într-un ritm modest pe termen scurt, ca urmare a datelor negative neprevăzute privind investițiile interne. Ulterior, acestea sunt proiectate să înregistreze ritmuri de creștere ușor inferioare ritmului pe termen lung. În ansamblu, după o contribuție pozitivă în semestrul I 2024, se estimează că schimburile comerciale nete vor avea o contribuție, în linii mari, neutră la creșterea economică pe parcursul orizontului de proiecție (Graficul 2). Aceasta a fost revizuită în sens ascendent pentru anul 2024, ca urmare a revizuirilor anterioare ale datelor, dar este, în general, nerevizuită ulterior.

Se consideră că piața forței de muncă va rămâne rezilientă, deși ritmul de creștere a ocupării forței de muncă ar trebui să consemneze o încetinire comparativ cu ultimii ani. Ocuparea forței de muncă s-a majorat cu 0,2% în trimestrul II 2024, nivel ușor peste așteptări. Se proiectează o expansiune a acesteia într-un ritm trimestrial de creștere relativ modest de 0,1% pe parcursul orizontului de proiecție. În termeni anuali, creșterea ocupării forței de muncă ar trebui să se reducă de la 1,4% în 2023 la 0,8% în 2024 și să se stabilizeze la 0,4% în 2025 și 2026. Aceasta include o ușoară revizuire în sens descendent cu 0,1 puncte procentuale pentru 2026, comparativ cu proiecțiile anterioare. Tiparul ocupării forței de muncă (Graficul 3) reflectă ipoteza potrivit căreia factorii ciclici care au sprijinit gradul de ocupare a forței de muncă într-o măsură mai mare decât de obicei în perioada recentă, precum deficitele semnificative de forță de muncă, creșterea puternică a profiturilor, salariile reale scăzute și dinamica robustă a forței de muncă, se vor disipa treptat.^[7]

Graficul 3

Ocuparea forței de muncă

(indice, 2022 = 100)

Potrivit anticipațiilor, dinamica productivității muncii se va consolida pe parcursul orizontului de proiecție. Având în vedere ajustarea ciclică a economiei pe parcursul orizontului de proiecție și încetinirea ritmului anterior robust de creștere a gradului de ocupare a forței de muncă, se previzionează o intensificare a productivității. Cu toate acestea, dinamica productivității (pe persoană ocupată) a înregistrat rezultate sub așteptări în trimestrul II 2024. Aceasta a fost revizuită în sens descendent în semestrul II 2024, reflectând o redresare ciclică mai lentă comparativ cu proiecțiile anterioare. Creșterea productivității cu 0,9% în 2025 și cu 1,1% în 2026 este relativ robustă – aproape dublă față de media istorică de 0,6% pe an în perioada 2000-2019. Aceasta ar trebui însă analizată în raport cu stagnarea dinamicii medii anuale a productivității, care s-a situat la 0,3% între 2020 și 2023, conducând la o deviație negativă semnificativă între trend și nivelul real al productivității (Graficul 4). Conform proiecțiilor, factorii ciclici care au sprijinit în ultima perioadă creșterea gradului de ocupare a forței de muncă se vor disipa treptat, conducând la un reviriment ciclic al dinamicii productivității. Cu toate acestea, o serie de factori structurali ar putea limita ritmul de creștere a productivității în 2025 și 2026. Printre aceștia se numără realocarea progresivă a activității economice către sectorul serviciilor, costul tranziției ecologice, un impact nefavorabil de mai lungă durată al șocului prețurilor produselor energetice, o adoptare mai lentă decât s-a anticipat de tehnologii IA deosebit de inovatoare, precum și schimbările demografice, determinate de îmbătrânirea populației și de pensionarea unui număr mare de persoane din generația „Baby Boomers”.

Graficul 4

Productivitatea muncii pe persoană ocupată

a) Nivelul productivității muncii

(indice, 2022 = 100)

b) Ritmul de creștere a productivității muncii

(variații procentuale anuale)

Se previzionează că rata șomajului va rămâne relativ stabilă (Graficul 5). Se consideră că aceasta se va situa, în medie, la 6,5% în fiecare an al orizontului de proiecție. Traiectoria ratei șomajului este, în linii mari, nemodificată față de proiecțiile din luna iunie, dar a fost revizuită în sens ușor ascendent cu 0,2 puncte procentuale pentru 2026, parțial pe seama unei dinamici mai puțin robuste a ocupării forței de muncă în anul respectiv și a perspectivelor relativ mai modeste ale creșterii economice.

Graficul 5

Rata șomajului

(% din forța de muncă)

4 Perspectivele fiscale

Se estimează o înăsprire a orientării politicii fiscale în zona euro pe parcursul orizontului de proiecție, îndeosebi în anul 2024, dar în mai mică măsură decât în proiecțiile din luna iunie 2024 (Tabelul 4). După o ușoară revizuire în sens ascendent pentru 2023, se previzionează că orientarea politicii fiscale va deveni semnificativ mai restrictivă în 2024, în principal ca urmare a retragerii unei mari părți a măsurilor de sprijin destinate compensării creșterii prețurilor produselor energetice și a inflației. Deși într-un ritm mult mai lent, orientarea politicii fiscale este proiectată să se înăsprească în continuare în 2025 și 2026. Această evoluție se datorează unei noi restrângeri a măsurilor de sprijin rămase în domeniul energiei, majorării impozitelor directe și a contribuțiilor la asigurările sociale, precum și unei creșteri mai lente a transferurilor fiscale. Aceste efecte sunt parțial compensate de intensificarea consumului administrației publice și a investițiilor. Comparativ cu proiecțiile din luna iunie 2024, orientarea politicii fiscale și măsurile discreționare de politică fiscală în zona euro implică mai puțină restrictivitate în perioada 2024-2025. Aceasta se datorează unui nivel mai redus al consolidării estimate în unele țări, precum și prelungirii și/sau adoptării unor măsuri de sprijin fiscal în alte câteva țări ca urmare a aprobării de către autoritățile guvernamentale a proiectelor de buget pentru anul 2025. În această etapă, ipotezele fiscale sunt încă grevate de incertitudini considerabile în așteptarea anunțării programelor bugetare pentru 2025 în majoritatea țărilor din zona euro și a implementării cadrului revizuit de guvernanță economică al UE.

În timp ce soldul bugetar al zonei euro ar trebui să consemneze o ameliorare pe parcursul orizontului de proiecție, deși într-o măsură mai mică decât în luna iunie, ponderea datoriei publice în PIB este proiectată să se majoreze. Conform proiecțiilor, deficitul bugetar în zona euro se va diminua, ajungând la valoarea de referință de 3% din PIB în 2026. Această evoluție se datorează în principal scăderii deficitului primar ajustat ciclic pe parcursul întregului orizont de proiecție, mai ales în 2024, care ar trebui să compenseze majorarea plăților de dobânzi. Componenta ciclică este proiectată să se mențină, în linii mari, nemodificată. Comparativ cu proiecțiile din luna iunie, soldul bugetar a fost revizuit în sens descendent pentru întregul orizont de proiecție, reflectând cu precădere modificarea menționată anterior cu privire la măsurile discreționare de politică fiscală, precum și efectele de structură negative. Aceste efecte se referă la revizuiri în sens descendent ale bazelor principale de impozitare, precum remunerarea salariaților și consumul privat nominal. Se consideră că ponderea datoriei publice în PIB în zona euro se va situa pe o traiectorie ascendentă pe parcursul orizontului de proiecție, în condițiile în care deficitele primare continue (deși în scădere) și ajustările datorie-deficit pozitive sunt anulate complet de diferențialele favorabile dintre rata dobânzii aferentă datoriei publice și ritmul de creștere a PIB. Comparativ cu proiecțiile din luna iunie, ponderea datoriei publice în PIB a fost revizuită în sens ascendent pe seama deficitelor primare mai mari și a diferențialelor relativ mai ridicate între rata dobânzii aferentă datoriei publice și ritmul de creștere a PIB.

5 Prețuri și costuri

Inflația IAPC totală este proiectată să consemneze o ușoară creștere în ultimul trimestru al anului 2024, urmând să se reducă la 2,2% în 2025 și la 1,9% în 2026 (Graficul 6). Se anticipează că inflația IAPC totală se va tempera în luna septembrie și se va intensifica din nou până la sfârșitul anului, în principal ca urmare a efectelor de bază asociate prețurilor produselor energetice, revenind ulterior pe o traiectorie descendentă. Potrivit estimărilor, inflația IAPCX va înregistra, în esență, fluctuații minore până la finele anului 2024, în ritmuri de aproximativ 3%, urmând să se reducă începând cu prima parte a anului 2025 pe seama componentei „servicii”. În ansamblu, aceasta implică menținerea inflației totale pe o traiectorie dezinflaționistă lentă. Se anticipează în continuare că aceasta va atinge ținta inflației de 2% în trimestrul IV 2025, în concordanță cu proiecțiile din luna iunie 2024.

Graficul 6

Inflația IAPC în zona euro

(variații procentuale anuale)

După o relativă volatilitate în trimestrele următoare, se previzionează că dinamica prețurilor produselor energetice va fi moderată pe termen mediu. Se anticipează că dinamica prețurilor produselor energetice va redeveni negativă în trimestrul III 2024 și va reveni ulterior la valori pozitive până la sfârșitul anului 2024, în principal ca urmare a unor efecte de bază referitoare la combustibili. Se așteaptă, de asemenea, o ușoară volatilitate a componentei „produse energetice” a inflației în prima jumătate a anului 2025, inclusiv o creștere în luna ianuarie asociată retragerii unora dintre măsurile fiscale încă adoptate pentru compensarea impactului scumpirii produselor energetice^[8]. Conform estimărilor, dinamica totală a prețurilor combustibililor se va menține la valori negative pe parcursul orizontului de proiecție, ca urmare a pantei descrescătoare a curbelor descrise de cotațiile futures ale petrolului. Această evoluție este parțial compensată de dinamica pozitivă a prețurilor gazelor naturale și ale energiei electrice, inclusiv de unele efecte în sensul creșterii ale unor măsuri fiscale legate de schimbările climatice. În ansamblu, se estimează că dinamica prețurilor produselor energetice va fi modestă și va avea practic o contribuție zero la IAPC totală în 2025 și 2026 (Graficul 7, tabloul a și Graficul 8).

Se anticipează că dinamica prețurilor alimentelor se va menține, în linii mari, nemodificată pe termen scurt, ulterior reducându-se într-un ritm moderat pe seama evoluțiilor modeste ale costurilor de producție (Graficul 7, tabloul b). Componenta „alimente” s-a diminuat treptat la 2,3% în luna iulie, în mare măsură ca urmare a atenuării presiunilor din partea costurilor, în condițiile în care efectele șocurilor anterioare exercitate de prețurile produselor energetice și ale materiilor prime alimentare s-au disipat. Către finele anului 2024, se estimează o ușoară intensificare a dinamicii prețurilor alimentelor. Se previzionează că aceasta va înregistra, în linii mari, fluctuații minore în primele trei trimestre ale anului 2025, consemnând niveluri de aproximativ 2,5%, susținute de inflația măsurată prin prețurile alimentelor procesate. Ulterior, aceasta este proiectată să reducă, în medie, la 2,1% în anul 2026, reflectând parțial ipoteza privind evoluții moderate ale prețurilor materiilor prime alimentare.

Graficul 7

Perspectivele inflației IAPC în ceea ce privește componentele „alimente” și „produse energetice”

a) Componenta „produse energetice” a inflației IAPC	b) Componenta „alimente” a inflației IAPC
(variații procentuale anuale)	(variații procentuale anuale)

Graficul 8

Inflația IAPC în zona euro – repartizare pe componentele principale

(variații procentuale anuale; contribuții exprimate în puncte procentuale)

Inflația IAPCX este proiectată să se modereze pe parcursul orizontului de proiecție, înregistrând o valoare medie de 2,0% în 2026 (Graficul 9). Diminuarea inflației IAPCX până la jumătatea anului 2024 s-a datorat, în principal, atenuării dinamicii prețurilor produselor industriale non-energetice. Cu toate acestea, potrivit anticipațiilor, componenta „produse industriale non-energetice” a inflației va înregistra o ușoară creștere la sfârșitul anului 2024. Inflația măsurată prin prețurile serviciilor a fost mai persistentă, rata acesteia fluctuând ușor în jurul valorii de 4% în semestrul I 2024. Se estimează că această evoluție se va menține până la finele anului. Moderarea proiectată a inflației IAPCX în 2025 și 2026 va fi generată de încetinirea treptată a dinamicii prețurilor serviciilor, pe fondul corecției efectelor asociate redeschiderii economiei după pandemie și al moderării, în cele din urmă, a presiunilor generate de evoluțiile costurilor cu forța de muncă, în timp ce dinamica prețurilor bunurilor se va menține, în linii mari, în concordanță cu mediile istorice. În general, procesul de dezinflație aferent inflației IAPCX reflectă impactul persistent în sensul scăderii al atenuării efectelor indirecte ale șocurilor anterioare ale prețurilor produselor energetice, precum și impactul în sensul scăderii al transmisiei în continuare a înăspririi politicii monetare, inclusiv prin intermediul dinamicii salariale mai modeste.

Graficul 9

Inflația IAPC exclusiv produse energetice și alimente în zona euro

(variații procentuale anuale)

Comparativ cu proiecțiile din luna iunie 2024, perspectivele inflației IAPC sunt nerevizuite (Graficul 10). Pentru anul 2024, revizuirea în sens ascendent a inflației IAPCX este anulată de o revizuire în sens descendent a componentelor „alimente” și „produse energetice”. Revizuirea în sens ascendent a inflației IAPCX în anii 2024 și 2025 se explică, în principal, prin consemnarea unor evoluții neprevăzute în ultimele luni, ca urmare a rezultatelor superioare ale componentei „servicii” a inflației IAPC. Începând cu a doua jumătate a anului 2025, profilul trimestrial al inflației IAPCX a fost revizuit marginal în sens descendent, în concordanță cu revizuirea în sens descendent a dinamicii PIB real și a salariilor, precum și cu impactul în sensul scăderii al aprecierii euro, care este compensat parțial de efectele indirecte ale ipotezelor referitoare la majorarea prețurilor gazelor naturale. Revizuirea în sens descendent a componentei „alimente” a inflației IAPC pe parcursul întregului orizont de proiecție se datorează mai ales unor rezultate recente sub așteptări și ipotezelor privind prețuri mai scăzute ale materiilor prime alimentare. Către finele orizontului de proiecție, componenta „produse energetice” a inflației este revizuită în sens ascendent, în concordanță cu revizuirea în sens ascendent a ipotezelor privind prețurile angro ale gazelor naturale și ale energiei electrice (Caseta 1).

Graficul 10

Revizuiri ale proiecției privind inflația comparativ cu proiecțiile din luna iunie 2024

(puncte procentuale)

Conform proiecțiilor, dinamica salariilor nominale se va reduce treptat, dar se va menține la niveluri ridicate, permițând revenirea rapidă a salariilor reale la valorile înregistrate înainte de creșterea vertiginoasă a inflației (Graficul 11). Dinamica remunerării pe salariat s-a situat la 4,7% în trimestrul I 2024 și se estimează că s-a diminuat în continuare la 4,6% în trimestrul II (cu 0,5 puncte procentuale sub nivelul anticipat în proiecțiile din luna iunie).^[9] Se previzionează că aceasta va continua să se reducă în semestrul II 2024, situându-se, în medie, la 4,5% în 2024, și să se modereze din nou pe parcursul orizontului de proiecție. Dinamica se va menține însă peste nivelurile istorice, ca urmare a condițiilor încă tensionate de pe piața forței de muncă și a măsurilor în vigoare de compensare a intensificării inflației. Se estimează că dinamica salariilor negociate se va accelera ușor până la finele anului 2024, urmând să se tempereze treptat ulterior, în concordanță cu diminuarea inflației. Se consideră că dinamica remunerării pe salariat se va situa, în 2026, la 3,2%, nivel ușor superior sumei proiecțiilor privind dinamica proiectată a productivității și inflația IAPC. Comparativ cu proiecțiile din luna iunie 2024, ritmul de creștere a remunerării pe salariat a fost revizuit în sens descendent cu 0,3 puncte procentuale pentru anul 2024, pe seama evoluțiilor neprevăzute consemnate în primul semestru. Se așteaptă ca salariile reale să revină, în trimestrul III 2024, la nivelurile de la începutul anului 2022, în concordanță cu proiecțiile din luna iunie 2024, și la nivelurile de la începutul anului 2021 la scurt timp ulterior.

Graficul 11

Remunerarea pe salariat

(variații procentuale anuale)

Conform proiecțiilor, dinamica costurilor unitare cu forța de muncă se va reduce semnificativ. Creșterea costurilor unitare cu forța de muncă a coborât deja de la nivelurile maxime istorice consemnate în 2023 la o valoare estimată de 4,7% în trimestrul II 2024.^[10] Se anticipează că aceasta va continua să scadă accentuat la 2,1% în 2026. Aceasta evoluție reflectă accelerarea proiectată a dinamicii productivității, dublată de reducerea dinamicii salariale. Cu toate acestea, creșterea costurilor unitare cu forța de muncă va rămâne net superioară mediei de 1,5% înregistrată în perioada prepandemică. Comparativ cu proiecțiile din luna iunie 2024, această creștere a fost revizuită în sens descendent cu 0,2 puncte procentuale pentru 2024 și în sens ascendent cu 0,1 puncte procentuale pentru 2025, pe seama revizuirilor remunerării pe salariat, amplificate în 2025 de o dinamică a productivității ușor mai scăzută.

Se estimează că presiunile din surse interne asupra prețurilor, măsurate prin creșterea deflatorului PIB, vor continua să se reducă, creșterea profiturilor acționând inițial ca un amortizor pentru presiunile exercitate de costurile ridicate cu forța de muncă și, ulterior, consemnând o redresare (Graficul 12). Ritmul anual de creștere a deflatorului PIB s-a redus drastic în ultimele trimestre, situându-se la 3,2% în trimestrul II 2024.^[11] Conform proiecțiilor, acesta va continua să se tempereze pe parcursul anului 2024, situându-se, în medie, la 3,1% în 2024 și diminuându-se apoi mai gradual până la o valoare medie de 2,0% în 2026. Creșterea profiturilor unitare a atins un nivel maxim la sfârșitul anului 2022, devenind negativă în trimestrul II 2024.^[12] Se previzionează că aceasta se va menține inferioară dinamicii costurilor unitare cu forța de muncă pe parcursul anului 2024, ceea ce implică faptul că marjele de profit amortizează majorarea relativ semnificativă a costurilor cu forța de muncă. Pe măsură ce ritmul de creștere a costurilor unitare cu forța de muncă se moderează, iar creșterea altor costuri de producție rămâne, de asemenea, limitată, se anticipează o ușoară revigorare a creșterii profiturilor unitare în 2025, susținută de redresarea economică și de consolidarea dinamicii productivității. Comparativ cu proiecțiile din luna iunie 2024, creșterea deflatorului PIB a fost revizuită în sens descendent pentru 2024, dar rămâne nemodificată pentru 2025 și 2026. Profiturile unitare au fost revizuite în sens ușor ascendent pentru 2024 și în sens descendent cu 0,3 puncte procentuale pentru 2025, amortizând revizuirea în sens descendent a costurilor unitare cu forța de muncă în 2024 și revizuirea marginală în sens ascendent din 2025.

Graficul 12

Presiunile din surse interne asupra prețurilor

a) Deflatorul PIB și componentele sale	b) Deflatorul PIB și componentele sale – revizuiri față de proiecțiile din iunie 2024
(variații procentuale anuale; contribuții exprimate în puncte procentuale)	(contribuții în puncte procentuale)

După un ritm anual de creștere negativ în 2024, se anticipează că dinamica prețurilor importurilor se va menține sub nivelul de 2% în ultimii anii ai orizontului de proiecție. Se estimează o intensificare a dinamicii deflatorului importurilor de la −2,8% în 2023 la −0,4% în 2024, la 1,7% în 2025 și la 1,8% în 2026. Aceasta a fost revizuită în sens descendent pentru întregul orizont de proiecție, în concordanță cu revizuirile prețurilor de export ale concurenților și cu aprecierea ușoară a euro pe care o implică ipotezele tehnice (Caseta 1).

6 Analize ale senzitivității și analize ale scenariilor

Traiectoriile alternative ale prețurilor produselor energetice

Evoluțiile viitoare ale prețurilor materiilor prime energetice rămân foarte incerte, iar traiectoriile alternative ale prețurilor materiilor prime petrol și gaze naturale ar avea un impact semnificativ asupra perspectivelor economice, în special asupra inflației. Deși proiecțiile experților se bazează pe ipotezele tehnice prezentate în Caseta 1, analiza senzitivității determină traiectoria alternativă în sensul scăderii și cea în sensul creșterii bazate pe cea de-a 25-a percentilă și pe cea de-a 75-a percentilă, care se referă la densitățile neutre implicite calculate folosind opțiuni atât pentru prețurile petrolului, cât și pentru cele ale gazelor naturale.^[13] Traiectoriile alternative ale prețurilor petrolului sunt distribuite simetric în jurul scenariului de referință, reflectând riscurile, în general, echilibrate. În schimb, distribuția prețurilor gazelor naturale indică riscuri în sensul creșterii la adresa ipotezelor tehnice (Graficul 13). Aceasta reflectă probabil riscuri geopolitice nefavorabile, în contextul escaladării tensiunilor din Orientul Mijlociu și al incursiunii trupelor ucrainene pe teritoriul Rusiei. Totodată, se ia în considerare ipoteza unor prețuri constante atât pentru petrol, cât și pentru gazele naturale. În fiecare caz, se calculează un indice sintetic al prețurilor produselor energetice (medie ponderată a traiectoriilor prețurilor petrolului și ale gazelor naturale), iar impactul macroeconomic este evaluat utilizând modelele BCE și ale Eurosistemului. Rezultatele sunt prezentate în Tabelul 6 și sugerează riscuri, în general, mai semnificative în sensul creșterii decât în sensul scăderii la adresa inflației și riscuri mai limitate la adresa creșterii PIB.

Graficul 13

Traiectorii alternative pentru ipotezele privind prețurile produselor energetice

a) Ipoteza privind prețurile petrolului

(USD/baril)

b) Ipoteza privind prețurile gazelor naturale

(EUR/Mwh)

Caseta 2
Scenarii alternative privind încrederea consumatorilor și implicațiile asupra economiei

Această analiză a scenariilor explorează riscurile la adresa proiecției de bază din luna septembrie 2024 generate de posibile șocuri la adresa încrederii consumatorilor. Analiza prezintă evoluțiile recente și evaluează, utilizând un model empiric, modul în care variațiile neprevăzute ale încrederii consumatorilor influențează deciziile legate de consum, investiții în obiective rezidențiale și economisire ale gospodăriilor populației. Ulterior, pe baza modelului ECB-BASE, sunt analizate implicațiile mai ample asupra activității economice și inflației generate de deciziile alternative privind economisirea și cheltuielile, determinate de șocuri la adresa încrederii.

Încrederea consumatorilor s-a redus drastic odată cu declanșarea războiului Rusiei împotriva Ucrainei, menținându-se de atunci la un nivel scăzut, în pofida unei relative redresări. De la începutul anului 2022, încrederea consumatorilor din zona euro a fost afectată de o serie de șocuri economice severe, inclusiv saltul prețurilor produselor energetice și al inflației totale, întărirea accentuată a politicii monetare și incertitudinile sporite. Prin urmare, aceasta a atins un nivel minim în luna septembrie 2022 (Graficul A, tabloul b). După scăderea pronunțată inițială, încrederea consumatorilor s-a redresat în ultimele trimestre, menținându-se însă sub nivelul înregistrat înainte de război. Alături de corecția efectelor favorabile ale redeschiderii economiei, persistența nivelului scăzut al încrederii consumatorilor a frânat redresarea deosebit de puternică din perioada post-pandemie a consumului și a investițiilor în obiective rezidențiale și a determinat, în schimb, creșterea economisirii (Graficul A, tabloul a).

Graficul A

Consumul privat, investițiile în obiective rezidențiale, rata de economisire și încrederea consumatorilor începând cu anul 2022

a) Consumul privat, investițiile în obiective rezidențiale și rata de economisire	b) Încrederea și incertitudinile consumatorilor
(scala din stânga: variații procentuale anuale; scala din dreapta: pondere în veniturile disponibile brute, procent)	(nivel standardizat)

Un model empiric indică faptul că variațiile neprevăzute ale încrederii consumatorilor au implicații semnificative asupra consumului privat, investițiilor în obiective rezidențiale și ratei de economisire. Un model bayesian de autoregresie vectorială structurală este estimat utilizând date pentru zona euro din perioada cuprinsă între trimestrul I 1999 și trimestrul IV 2019. Acestea includ încrederea consumatorilor, consumul privat, investițiile în obiective rezidențiale, rata dobânzii, veniturile disponibile reale și deflatorul consumului privat. Modelul utilizează o schemă de identificare recursivă pentru a delimita impactul șocurilor asupra încrederii consumatorilor.^[14] Impactul șocului negativ de o deviație standard la nivelul încrederii consumatorilor determină scăderi ale punctului de minim cu circa 0,8% în cazul veniturilor disponibile și cu 0,6% în cazul consumului privat după opt trimestre. Astfel, se generează o creștere a punctului de maxim al ratei de economisire de aproximativ 0,9 puncte procentuale după șase trimestre.^[15] Investițiile în obiective rezidențiale se diminuează, de asemenea, ca urmare a șocului nefavorabil la adresa încrederii, înregistrându-se o reducere a nivelului minim cu 1,2% după aproximativ șapte trimestre. Aceste constatări sugerează că o deteriorare a încrederii consumatorilor afectează în mod persistent cheltuielile și investițiile gospodăriilor populației, stimulând în schimb înclinația acestora spre economisire, inclusiv din motive de precauție.

Graficul B

Impactul estimat al șocurilor la adresa încrederii consumatorilor asupra veniturilor disponibile reale, consumului privat și investițiilor în obiective rezidențiale

a) Veniturile disponibile reale b) Consumul privat c) Investițiile în obiective rezidențiale (deviație procentuală de la nivelul proiecției de bază) (deviație procentuală de la nivelul proiecției de bază) (deviație procentuală de la nivelul proiecției de bază)

Pe baza constatărilor empirice, trei traiectorii alternative pentru rata de economisire și investițiile în obiective rezidențiale – reflectând diferite șocuri la adresa încrederii consumatorilor – sunt adăugate în modelul ECB-BASE pentru a evalua implicațiile în sens larg asupra activității economice și inflației.^[16],[17] Primul scenariu (scăderea încrederii) presupune deteriorarea încrederii consumatorilor cu o deviație standard în trimestrul IV 2024 și menținerea ulterioară a acesteia la un nivel scăzut (Graficul A, tabloul b). Un astfel de scenariu ar putea fi determinat de sporirea incertitudinilor geopolitice și de efectele inhibitoare mai persistente ale nivelului încă ridicat al costurilor de finanțare. Acest scenariu conduce la o creștere a ratei de economisire din motive de precauție peste proiecția de bază pentru restul orizontului de prognoză. În consecință, investițiile în obiective rezidențiale se diminuează, în condițiile în care populația își ajustează deciziile privind plasamentele pe fondul deteriorării perspectivelor. În schimb, cel de-al doilea scenariu (sporirea încrederii) presupune o ameliorare mai rapidă a încrederii consumatorilor în raport cu proiecția de bază, ca urmare a unui șoc pozitiv de o deviație standard în trimestrul IV 2024. Acest scenariu ar putea fi generat de perspective mai favorabile legate de încetinirea inflației, reziliența piețelor forței de muncă, redinamizarea veniturilor reale și reducerea în continuare a incertitudinilor consumatorilor. Nivelurile mai favorabile ale încrederii consumatorilor ar însemna o rată de economisire mai scăzută, care ar coborî la nivelul prepandemic în ultima parte a anului 2026, precum și o majorare a cheltuielilor și a investițiilor în obiective rezidențiale. Cel de-al treilea scenariu (scădere temporară a încrederii) presupune o scădere inițială a încrederii consumatorilor cu o deviație standard în trimestrul IV 2024, urmată de o redresare de aceeași amploare în trimestrul III 2025. Într-o primă fază, aceasta conduce la o majorare a ratei de economisire peste proiecția de bază, urmată de o convergență treptată cu aceasta după șocul favorabil la adresa încrederii din semestrul II 2025 (Graficul C). În scenariul care anticipează un nivel mai scăzut al încrederii, creșterea PIB real s-ar situa cu 0,3 și 0,6 puncte procentuale sub proiecția de bază în 2025 și, respectiv, 2026, consumul privat real diminuându-se cu 0,4 puncte procentuale în 2025 și cu 0,9 puncte procentuale în 2026 față de proiecția de bază (Tabelul A). Această evoluție este însoțită de un impact negativ asupra creșterii gradului de ocupare a forței de muncă de 0,1 puncte procentuale în 2025 și de 0,2 puncte procentuale în 2026. Rata inflației IAPC ar consemna un nivel inferior cu 0,1 puncte procentuale în 2026. Scenariul care prevede un nivel mai ridicat al încrederii implică efecte pozitive în linii mari simetrice asupra PIB, consumului și inflației. Scenariul referitor la o scădere temporară a încrederii presupune deviații cumulate ale dinamicii PIB real de −0,1 puncte procentuale de la proiecția de bază în perioada 2024-2026, cu efecte mai ample asupra consumului privat, însă marginale asupra inflației.

Graficul C

Traiectorii alternative pentru rata de economisire

(pondere în veniturile disponibile)

Este probabil ca nivelul încă scăzut al încrederii consumatorilor să afecteze, pe termen scurt, deciziile gospodăriilor populației în materie de cheltuieli, investiții și economisire. Cu toate acestea, în absența unor noi șocuri nefavorabile, încrederea consumatorilor din zona euro va continua probabil să se redreseze treptat. Această redresare este determinată de încetinirea inflației, de reziliența piețelor forței de muncă, de redinamizarea veniturilor reale și de reducerea incertitudinilor consumatorilor. Pe de altă parte, este probabil ca efectele inhibitoare exercitate de costurile de finanțare încă ridicate să persiste o perioadă și să tempereze ritmul de redresare a încrederii consumatorilor.

Tabelul A

Efectele șocurilor la adresa încrederii consumatorilor asupra creșterii PIB real, inflației IAPC și consumului privat

(deviație în puncte procentuale de la nivelul proiecției de bază)

	Creșterea PIB real				Creșterea consumului privat				Inflația IAPC
	2024	2025	2026	Valori cumulate	2024	2025	2026	Valori cumulate	2024	2025	2026	Valori cumulate
Scenariul 1: Nivel mai scăzut al încrederii	0,0	-0,3	-0,6	-0,9	0,0	-0,4	-0,9	-1,4	0,0	0,0	-0,1	-0,1
Scenariul 2: Nivel mai ridicat al încrederii	0,0	0,3	0,5	0,9	0,0	0,4	0,9	1,4	0,0	0,0	0,1	0,1
Scenariul 3: Scădere temporară a încrederii	0,0	-0,3	0,1	-0,1	0,0	-0,4	0,1	-0,3	0,0	0,0	0,0	0,0