1 Översikt

Inkommande uppgifter tyder på att utsikterna för tillväxt i euroområdet har försvagats, men en konsumtionsledd återhämtning är fortfarande det centrala scenariot. Tillväxten kom igång igen första halvåret 2024 genom ökat handelsnetto. Enligt de senaste nyckeltalen bör tillväxten fortsätta på kort sikt, men i en långsammare takt än vad Eurosystemets experter förutspådde i sina prognoser i juni 2024. Den reala disponibla inkomsten torde fortsätta att öka, bland annat p.g.a. robusta löneökningar. Det bör, tillsammans med gradvis ökande förtroende, leda till en konsumtionsdriven återhämtning. Konsumtionen är dock något svagare än vad som förutsågs i juniprognoserna, och inkommande uppgifter och nyligen genomförda undersökningar visar på fortsatt dämpat förtroende bland konsumenterna och att hushållen planerar att spara mer framöver. De senaste uppgifterna om företagsinvesteringar tyder även på att tillväxten tappar fart. Den inhemska efterfrågan torde dock stimuleras när effekterna av tidigare penningpolitiska åtstramningar avtar och finansieringsförhållandena fortsätter att lätta som förmodat i linje med marknadsförväntningarna på den framtida räntebanan. Dessutom väntas den utländska efterfrågan öka, vilket förbättrar utsikterna för euroområdets export. Arbetsmarknaden väntas förbli motståndskraftig och arbetslösheten fortsätta att ligga kvar på historiskt låga nivåer. Allt eftersom vissa av de cykliska faktorer som har sänkt produktivitetstillväxten under den senaste tiden avtar väntas produktiviteten öka under prognosperioden. Sammantaget väntas den genomsnittliga årliga reala BNP-tillväxten bli 0,8 procent 2024 och nå 1,3 procent 2025 och 1,5 procent 2026. Jämfört med juniprognoserna har utsikterna för BNP-tillväxten nedreviderats marginellt för alla år i prognosperioden.^[1]

Efter att ha varit dämpad den senaste tiden väntas den totala inflationen öka något sista kvartalet i år innan den minskar ytterligare och når inflationsmålet i slutet av 2025. Den förmodade ökningen på kort sikt beror till stor del på baseffekter från energipriser. På medellång sikt bör energiinflationen stabiliseras på en låg positiv nivå mot bakgrund av marknadens förväntningar om hur råvaru- och grossistpriserna på energi kommer att utvecklas framöver och planerade finanspolitiska åtgärder relaterade till klimatförändringen. De senaste kvartalen har inflationen i livsmedelspriser sjunkit kraftigt i takt med att trycket från produktionsledet lättar p.g.a. lägre priser på energi och livsmedelsråvaror. Livsmedelspriserna väntas mer eller mindre fortsätta att öka i samma takt, varefter inflationen väntas sjunka ytterligare från slutet av 2025 och framåt. HIKP-inflationen exklusive energi och livsmedel väntas ligga kvar över den totala inflationen under nästan hela prognosperioden men väntas fortsätta en avmattande inflationsbana. Inflationen på tjänster har envist legat fast på en hög nivå de senaste månaderna. En gradvis minskning väntas dock längre fram under perioden när trycket från löneökningar och andra kostnader minskar samtidigt som effekterna av tidigare penningpolitiska åtstramningar fortsätter att få genomslag på konsumentpriserna. De senaste kvartalen har de nominella löneökningarna börjat sakta in från tidigare höga nivåer och mer än man tidigare trott. Löneökningarna väntas fortsätta att minska gradvis de kommande åren i och med att trycket på att lönerna ska kompensera för inflationen på en stram arbetsmarknad fortsätter att avta. En återhämtning i produktivitetstillväxten bör stödja ett dämpat tryck på arbetskostnaderna. Vinstökningarna har dessutom minskat betydligt och kommer delvis att väga upp arbetskostnadernas effekter på priserna, särskilt på kort sikt. Den årliga genomsnittliga inflationen för det harmoniserade konsumentprisindexet bedöms sjunka från 5,4 procent 2023 till 2,5 procent 2024, 2,2 procent 2025 och 1,9 procent 2026. Jämfört med experternas prognoser från juni 2024 förblir utsikterna för HIKP-inflationen oförändrade. HIKP-inflationen exklusive energi och livsmedel har ökat förvånansvärt mycket de senaste månaderna, vilket har lett till mindre upprevideringar för 2024 och 2025.

2 Omvärlden

Den globala tillväxttakten i närtid är fortsatt positiv överlag men faktorerna som motverkar tillväxt har stärkts.^[2] Den globala tillväxten, exklusive euroområdet, var något lägre andra kvartalet i år än under första kvartalet men låg i stort sett i linje med experternas prognoser från juni 2024. Tillväxten väntas förbli stabil det tredje kvartalet. Dock visar inkommande uppgifter på en inbromsning i tillverkningsindustrin p.g.a. en fortsatt restriktiv penningpolitik. Samtidigt visar undersökningar på stadig tillväxt i tjänstesektorn globalt. Dessa signaler tyder, tillsammans med ökade geopolitiska spänningar och den senaste tidens volatilitet på finansmarknaderna, på att de faktorer som motverkar tillväxt på kort sikt har tilltagit.

På medellång sikt väntas tillväxten öka i måttlig takt globalt, vilket i stort sett går i linje med prognoserna från juni. Efter att ha ökat med 3,5 procent 2023 väntas den globala reala BNP:n växa med 3,4 procent 2024 och 2025 och med 3,3 procent 2026. Det är en mindre upprevidering för alla tre åren jämfört med juniprognoserna (tabell 2). Upprevideringarna bero på något högre tillväxt i större tillväxtekonomier som Kina och Ryssland 2024, liksom högre tillväxt i USA och Storbritannien 2025 och 2026. Den högre tillväxten i den amerikanska ekonomin beror att nettomigrationen har varit större än väntat och att båda presidentkandidaterna har lovat att förlänga skattesänkningarna för låginkomsthushåll som infördes 2017, vilket har haft en positiv inverkan på tillväxten. I grundscenariot i juni hade man inte tagit med effekterna av dessa faktorer i beräkningen. Det aktuella grundscenariot för den amerikanska ekonomin räknar fortfarande med en mjuklandning, vilket bekräftas av en gradvis avkylning av arbetsmarknaden och fortsatt stabil privatkonsumtion. Den något högre tillväxten i den brittiska ekonomin beror på att ökningen andra kvartalet i år var större än man tidigare räknat med och på att de reala lönerna påverkar den privata konsumtionen mer än väntat under prognosperioden.

Världshandeln väntas återhämta sig i år och växa mer i linje med den globala aktiviteten resten av prognosperioden. Efter att ha varit svag återhämtade sig världshandeln vid årsskiftet. Under andra kvartalet bidrog tidigareläggning av import i utvecklade ekonomier till denna återhämtning. Månadsuppgifter för handeln visar att företag har fyllt sina lager inför jul ungefär sex veckor tidigare än de brukar, antagligen beroende på oro för nya flaskhalsar i leveranserna och handelskonflikter p.g.a. de ökade geopolitiska spänningarna. Uppgifter för den globala handeln är som alltid volatila, och en sådan stark tillväxt lär inte upprätthållas på kort sikt när effekterna av tidigareläggningen mattas av^[3]. Den utländska efterfrågan på export från euroområdet beräknas öka med 2,5 procent 2024 till 3,4 procent 2025 och 3,3 procent 2026. Det är en upprevidering för i år p.g.a. starkare utfall i början av året, medan prognoserna för resten av prognosperioden i princip är desamma som de prognoser som gjordes i juni.

Inflationen väntas minska på global nivå, medan exportpriserna bland euroområdets konkurrenter torde förbli stabila under prognosperioden. Inflationen i det globala konsumentprisindexet (CPI) väntas sjunka från 4,2 procent 2024 till 3,3 procent 2025 och 2,8 procent 2026 p.g.a. den restriktiva penningpolitiken i större ekonomier och de avtagande effekterna av tidigare utbudschocker. Jämfört med juniprognoserna har den globala inflationsprofilen inte ändrats mycket. Tillväxten i exportpriserna i euroområdet, i nationell valuta och på årsbasis blev högre 2024 när effekterna av de tidigare nedgångar i råvarupriser och inhemskt och utländskt tryck i produktionskedjan upphörde. Det innebär att konkurrenternas exportpriser bör öka i jämn takt under prognosperioden, i stort sett i linje med det historiska genomsnittet. Nedrevideringen för 2025 och 2026 jämfört med juniprognoserna beror på att exportpriserna beräknas öka något mindre i vissa större ekonomier, som Storbritannien.

3 Den reala ekonomin

Efter att i stort sett ha legat still eller varit svag 2023 återhämtade sig den ekonomiska aktiviteten i euroområdet under första halvåret 2024 (diagram 1)^[4]. Tillväxten på 0,3 procent första kvartalet 2024 jämfört med kvartalet före skulle enligt Eurostats snabbstatistik vara lika hög andra kvartalet men nedreviderades senare till 0,2 procent efter att septemberprognoserna hade slutförts. Utfallet för andra kvartalet låg under förväntningarna i prognoserna juni 2024. Det berodde på att den privata konsumtionen och investeringar inte ökade så mycket som väntat, liksom på mindre lager, trots att bidraget från handelsnettot var större än väntat. Förädlingsvärdet inom industrin minskade sannolikt under första kvartalet 2024, medan förädlingsvärdet inom tjänstesektorn fortsatte att öka.

Diagram 1

Real BNP-tillväxt i euroområdet

(procentuella förändringar på kvartalsbasis, säsongsjusterade och arbetsdagskorrigerade data)

Den reala BNP-tillväxten väntas tappa fart under det andra halvåret 2024 och ligga under den tillväxttakt som förutsågs i prognoserna i juni. Utsikterna har dämpats p.g.a. att enkätindikatorer som är relevanta för aktiviteten just nu ligger på en låg nivå, t.ex. inköpschefsindex och förtroendeindikatorer för företag och hushåll från Europeiska kommissionens enkäter. Försvagningen är särskilt markant inom tillverkningsindustrin, där inköpschefsindex för tillverkningsindustrin låg på 45,8 i augusti. Det berodde främst på svagare efterfrågan, framför allt i Tyskland. Samtidigt förefaller aktiviteten i tjänstesektorn, som till viss del fått en tillfällig skjuts av OS i Paris, öka i stadig takt, vilket framgår av inköpschefsindex för tjänstesektorn, som låg på 52,9 i augusti. Sammantaget väntas real BNP öka med 0,2 procent tredje och fjärde kvartalet, vilket i båda fallen är 0,2 procentenheter mindre än i juniprognoserna.

På medellång sikt väntas real BNP öka i en takt som liknar historiska genomsnitt med stöd av stigande realinkomster, stärkt utländsk efterfrågan och allt eftersom penningpolitikens dämpande effekter avtar. Fortsatt stigande real disponibel inkomst väntas stödja den privata konsumtionen, som andra halvåret 2024 väntas bli den främsta drivkraften för tillväxt, om än i lägre grad än förutspått i juniprognoserna. Hushållens konsumtion bör även gynnas av en motståndskraftig arbetsmarknad, ett gradvis ökande förtroendet bland konsumenter och avtagande osäkerhet även om konsumenterna uppger att de avser att spara mer. Företagsinvesteringarna förutspås förbli svaga på kort sikt, delvis p.g.a. den ökade politiska osäkerheten. Därefter väntas dock en återhämtning i takt med att de tidigare penningpolitiska åtstramningarna, som fortfarande är kännbara, avtar och som ett resultat av både inhemsk och utländsk efterfrågan. Även exporten kommer sannolikt att gynnas av utländsk efterfrågan. Bostadsinvesteringarna väntas minska 2024 och 2025 men därefter återhämta sig, vilket liknar förväntningarna i juniprognoserna. Normaliseringen av lagercykeln beräknas ge ett mer eller mindre neutralt bidrag till tillväxten under andra halvåret 2024, efter ett kraftigt negativt bidrag vid årsskiftet. Trots att finanspolitiken ser ut att stramas åt under prognosperioden väntas den offentliga konsumtionen och de offentliga investeringarna bidra positivt till BNP-tillväxten.

Finansieringsförhållandena, särskilt de höga räntorna, väntas fortsätta att ha en starkt negativ inverkan på tillväxten men detta kommer att avta under prognosperioden. Effekterna av de penningpolitiska åtstramningarna mellan december 2021 och september 2023 fortsätter att få genomslag på den reala ekonomin och påverkar tillväxtutsikterna, särskilt för 2024.^[5] Efter räntesänkningen i juni 2024, och utifrån marknadsförväntningarna för den framtida räntebanan vid stoppdatumet för prognoserna (ruta 1), väntas penningpolitikens negativa effekter på den ekonomiska tillväxten gradvis börja avta under 2024. Det råder betydande osäkerhet kring hur stora dessa negativa effekter kommer att vara och när de blir kännbara. De bör dock ha verkat färdigt fram till 2026.

Jämfört med prognoserna i juni 2024 har den reala BNP-tillväxten nedreviderats med 0,1 procentenhet för alla år i prognosperioden (tabell 3 och diagram 2). Siffrorna för den historiska reala BNP:n uppreviderades för andra halvåret 2023, vilket implicerar en större överhängseffekt till 2024. Detta uppvägdes dock mer än väl av nedrevideringarna av tillväxten per kvartal för 2024. På komponentnivå har den privata konsumtionen och de privata investeringarna nedreviderats för 2024. Trots att nettoexporten har uppreviderats (främst p.g.a. datautfall) har exporttillväxten nedreviderats för andra halvåret 2024 p.g.a. de pågående konkurrenskraftproblemen. Nedrevideringarna för 2025 är enbart ett resultat av överhängseffekter från revideringarna andra halvåret 2024. Förändringen för 2026 beror däremot på en nedrevidering av tillväxttakten i privata konsumtion och återspeglar en något svagare återhämtning i konsumtion än förväntat och på en mindre nedrevidering av bidraget från handelsnettot.

Diagram 2

Euroområdets reala BNP-tillväxt – uppdelat i de främsta utgiftskomponenterna

a) Prognoser september 2024	b) Revideringar jämfört med prognoserna i juni 2024
(årliga procentuella förändringar, bidrag i procentenheter)	(revideringar i procentenheter och bidrag i procentenheter)

Trots att den har varit svag den senaste tiden väntas privatkonsumtionen vara det som främst driver på tillväxten på medellång sikt, understött av väsentliga ökningar av arbetskraftsersättningen, när lönerna ökar och inflationen sjunker. Förväntningarna om ökad privatkonsumtion första halvåret 2024 infriades inte. Andra inkomster än arbetsinkomster blev visserligen större än väntat men det ledde till att sparandet ökade mer jämfört med juniprognoserna. Ökningstakten i hushållens konsumtion bör dock bli högre, från att ha legat på runt 0,8 procent från 2023 till 2024 till runt 1,5 procent från 2025 till 2026, vilket är betydligt högre än genomsnittet före pandemin, som låg på 1,2 procent. Denna återhämtning drivs av stigande real disponibel inkomst, främst p.g.a. kraftiga löneökningar och p.g.a. att andra inkomster än arbetsinkomster står sig väl även om de blir mer måttliga (särskilt inkomster från egenföretagande och från finansiella tillgångar). På medellång sikt väntas den reala inkomstökningen vara måttlig när reallönerna börjar komma ifatt. Samtidigt bör privatkonsumtionen gå upp som resultat av att osäkerheten väntas minska 2025–2026, vilket bör leda till att sparkvoten minskar och hushållens konsumtion gradvis normaliseras. Jämfört med prognoserna i juni 2024 har ökningen av privatkonsumtionen nedreviderats med 0,4 procentenheter för 2024. Det beror på att ökningen var mindre än väntat de första två kvartalen och återhämtningen därefter långsammare, vilket även ger effekter in på 2025. Därför har en nedrevidering med 0,3 procentenheter gjorts för 2025, vilket även beror på att den reala disponibla inkomsten har ökat i mer måttlig takt och på att normaliseringen av hushållens konsumtion väntas ta längre tid. Denna långsammare normalisering är även den främsta orsaken till nedrevideringen på 0,1 procentenhet för 2026. Dessa revideringar går i linje med enkätuppgifter från Europeiska kommissionen om konsumenternas förväntade sparande de närmaste tolv månaderna som ser ut att ha fortsatt att öka de senaste kvartalen.

Bostadsinvesteringarna beräknas minska ytterligare under 2024, för att sedan långsamt återhämta sig under 2025 när de negativa effekterna av åtstramningen av finansieringsförhållanden gradvis avtar och hushållens reala inkomster fortsätter att öka. Den långvariga nedgången i bostadsinvesteringar torde ha fortsatt andra kvartalet p.g.a. ihållande svag efterfrågan på bostäder, vilket förstärkts av att betydande skattelättnader har avskaffats i Italien. Bostadsinvesteringarna beräknas återhämta sig från och med andra halvåret 2025, eftersom räntorna på bostadslån väntas gå ned något och hushållens inkomster gå upp. Överlag väntas en betydande ytterligare minskning 2024, som även kommer att påverka den årliga tillväxten 2025 negativt. Därefter väntas bostadsinvesteringarna öka på årsbasis från och med 2026, vilket då blir första gången sedan 2022.

Företagsinvesteringarna väntas ta fart i måttlig men i ökande takt under prognosperioden i och med att efterfrågan stärks, de negativa effekterna av finansieringsförhållanda avtar och att gröna och digitala investeringar ökar. Hög politisk osäkerhet väntas dämpa investeringarna något på kort sikt men gradvis öka i takt med förväntningarna om stärkt inhemsk och utländsk efterfrågan och bättre vinstförutsättningar. År 2026 kommer återhämtningen att underlättas av att de dämpande effekterna av de strama finansieringsförhållandena avtar, att EU:s återhämtningsprogram Next Generation EU (NGEU) ger stimulanseffekter och av att privata medel driver på gröna och digitala investeringar. I detta sammanhang väntas företagens externa finansiering öka gradvis under prognosperioden. Det beror på att den ekonomiska aktiviteten väntas öka, bankernas utlåningsränta minska, den överskjutande kassabehållningen bli lägre och företagets balansräkningar bättre.

Efter en stark återhämtning första kvartalet 2024 väntas exporttillväxten minska för att sedan öka måttligt till nivåer som historiskt sett är dämpade. Återhämtningen under första kvartalet berodde främst på tjänsteexport, delvis p.g.a. volatila siffror från Irland. Även om man bortser från dessa beräknas den totala exporttillväxten ha saktat ned andra kvartalet, vilket återspeglar de negativa signalerna från de senaste enkätindikatorerna för exportorderingång inom tillverknings- och tjänstesektorn^[6]. Trots en mindre upprevidering av den utländska efterfrågan har utsikterna för exporten försämrats på kort sikt p.g.a. en mindre appreciering av euron och de pågående konkurrenskraftsproblemen, till viss del förvärrat av något högre gaspriser. Faktum är att faktorer som drar ned euroområdets konkurrenskraft, som energichocken och problem som rör konkurrensförmågan både vad gäller priser och annat, fortsätter att bromsa exporten från euroområdet. Därför väntas exporttillväxten börja återhämta sig först i början av 2025, dock i lägre takt än de historiska genomsnitten. Även importen väntas öka i dämpad takt på kort sikt efter en negativ överraskning i siffrorna för inhemska investeringar. Den väntas alltså öka i en takt som ligger något under den som importen brukar öka i ur ett långt perspektiv. Efter ett positivt bidrag första halvåret 2024 väntas handelsnettot totalt sett ge ett mer eller mindre neutralt bidrag till tillväxten under prognosperioden (diagram 2). Bidraget har uppreviderats för 2024 p.g.a. tidigare revideringar av uppgifter men är därefter i princip oförändrade.

Arbetsmarknaden förutspås förbli motståndskraftig även om sysselsättningen inte lär öka lika mycket som under de senaste åren. Sysselsättningen ökade med 0,2 procent andra kvartalet 2024, vilket var en mindre överraskning på uppåtsidan. Den väntas öka i en något blygsam takt på 0,1 procent per kvartal under prognosperioden. Per år väntas sysselsättningen minska från 1,4 procent 2023 till 0,8 procent 2024 och stabiliseras på 0,4 procent 2025 respektive 2026. Det är en mindre nedrevidering på 0,1 procentenhet för 2026 jämfört med tidigare prognoser. Sysselsättningsmönstret (diagram 3) återspeglar antagandet att de konjunkturfaktorer som har hållit sysselsättningen uppe mer än vanligt den senaste tiden, t.ex. betydande brist på arbetskraft, stora vinstökningar, låga reallöner och stadig ökning av arbetskraftsutbudet, gradvis kommer att avta^[7].

Diagram 3

Sysselsättning

(index 2022 = 100)

Arbetsproduktiviteten väntas öka under prognosperioden. Med den cykliska anpassningen av ekonomin under prognosperioden och en avmattning av den tidigare starka sysselsättningsökningen väntas produktiviteten öka. Produktivitetstillväxten (per anställd) överraskade dock på nedåtsidan andra kvartalet 2024. Den har nedreviderats andra halvåret 2024 i och med att konjunkturåterhämtningen väntas gå långsammare jämfört med tidigare prognoser. En produktivitetstillväxt på 0,9 procent 2025 och 1,1 procent 2026 är en ganska stor produktivitetstillväxt, nästa dubbelt så mycket som det historiska genomsnittet på 0,6 procent per år mellan åren 2000 och 2019. Det bör dock ses mot bakgrund av den stillastående årliga produktivitetstillväxten på 0.3 procent mellan 2020 och 2023, som har lett till den faktiska produktivitetsnivån ligger väsentligt under trenden (diagram 4). De konjunkturfaktorer som under den senaste tiden har bidragit till sysselsättningsökningen väntas gradvis avta, vilket antas leda till en konjunkturåterhämtning i produktivitetstillväxt. Strukturella faktorer kan dock begränsa takten i produktivitetstillväxten 2025 och 2026. Dessa omfattar faktorer som en gradvis omfördelning av ekonomisk aktivitet mot tjänstesektorn, kostnader för den gröna omställningen, en mer långvarig negativ inverkan av energiprischocken, ett långsammare införande än väntat av mycket innovativ AI-teknik och demografiska förändringar till följd av en åldrande befolkning och pensionering av vissa babyboom-kohorter.

Diagram 4

Arbetsproduktivitet per sysselsatt person

a) Arbetsproduktivitet

(index 2022 = 100)

b) Arbetsproduktivitetsökning

(årlig procentuell förändring)

Arbetslösheten väntas förbli relativt stabil (diagram 5). Den beräknas i genomsnitt ligga på 6,5 procent varje år i prognosperioden. Arbetslöshetsutvecklingen är i princip oförändrad sedan juniprognoserna men har uppreviderats något, med 0,2 procentenheter, för 2026, delvis p.g.a. att sysselsättningen inte väntas öka lika mycket det året och av att tillväxtutsikterna är något svagare.

Diagram 5

Arbetslöshet

(i procent av arbetskraften)

4 Finanspolitiska utsikter

Finanspolitiken väntas stramas åt i euroområdet under prognosperioden, särskilt 2024, men mindre än i prognoserna från juni 2024 (tabell 4). Efter att ha uppreviderats något 2023 beräknas finanspolitiken stramas åt markant 2024, framför allt p.g.a. att många åtgärder för energi- och inflationsstöd upphör. Prognosen är att de finanspolitiska åtstramningarna fortsätter 2025 och 2026, om än i långsammare takt. Det beror på att det kvarvarande energistödet minskas ytterligare, på att de direkta skatterna och sociala avgifterna höjs och på att transfereringarna inte ökar i samma takt. Det uppvägs delvis av högre offentlig konsumtion och offentliga investeringar. Jämfört med prognoserna från juni 2024 inbegriper finanspolitiken och de diskretionära finanspolitiska åtgärderna i euroområdet mindre åtstramning under perioden 2024 till 2025. Det beror på lägre förmodad konsolidering i vissa länder, liksom på att finanspolitiska stödåtgärder utökas och/eller införs i vissa andra länder som resultat av regeringsgodkända budgetutkast för 2025. Än så länge är antagandena om finanspolitiken högst osäkra eftersom budgetplanerna för 2025 ännu inte lagts fram i de flesta euroländer och eftersom EU:s reviderade ramverk för ekonomisk styrning inte har börjat tillämpas ännu.

Euroområdets budgetsaldo ser ut att förbättras under prognosperioden, om än i mindre utsträckning än i juni, men skuldkvoten beräknas ändå öka. Underskottet i euroområdet väntas minska och nå referensvärdet på 3 procent av BNP år 2026. Detta beror främst på ett lägre konjunkturrensat primärt underskott under hela prognosperioden, särskilt 2024, som anses uppväga de högre räntebetalningarna. Den cykliska komponenten bedöms förbli i stort sett oförändrad. Jämfört med juniprognoserna har budgetsaldot nedreviderats för hela perioden, främst p.g.a. förändringarna i de ovan beskrivna diskretionära finanspolitiska åtgärderna och negativa sammansättningseffekter. Dessa effekter gäller nedrevideringar av sådant som ger stora skatteintäkter, som ersättning till anställda och hushållens nominella konsumtion. Euroområdets skuldkvot i förhållande till BNP verkar vara på uppåtgående under prognosperioden allt eftersom kontinuerliga (om än sjunkande) primära underskott och positiva underskotts-/skuldanpassningar mer än väl uppväger gynnsamma ränte-/tillväxtskillnader. Jämfört med juniprognoserna har skuldkvoten uppreviderats som en följd av större primära underskott och något större ränte-/tillväxtskillnader.

5 Priser och kostnader

Den totala HIKP-inflationen beräknas öka något sista kvartalet 2024 för att sedan sjunka till 2,2 procent 2025 och 1,9 procent 2026 (diagram 6). Den totala HIKP-inflationen väntas sjunka i september för att sedan öka igen fram till årsskiftet, främst p.g.a. baseffekter i energipriserna, för att därefter återvända till en nedåtgående bana. HIKP-inflationen exklusive energi och livsmedel väntas i stort sett ligga kvar på runt 3 procent under resten av 2024 för att sedan börja gå ned i början av 2025 främst för att tjänstekomponenten går ned. Överlag tyder detta på att den totala inflationen fortsätter längs sin långsamt avtagande bana. Den väntas fortfarande nå inflationsmålet på 2 procent fjärde kvartalet 2025 i linje med prognoserna från juni 2024.

Diagram 6

HIKP-inflationen i euroområdet

(årlig procentuell förändring)

Efter viss volatilitet de kommande kvartalen väntas energiinflationen dämpas på medellång sikt. Energiinflationen förutspås bli negativ igen tredje kvartalet 2024 för att sedan åter bli positiv i slutet av 2024, främst p.g.a. baseffekter på bränsle. Viss volatilitet i energiinflationen väntas även första halvåret 2025. Bland annat väntas en ökning i januari när ett antal energirelaterade finanspolitiska stödåtgärder, som fortfarande finns kvar, dras in^[8]. Total bränsleinflation väntas förbli negativ under prognosperioden p.g.a. de nedåtgående kurvorna för oljepristerminer. Detta uppvägs delvis av en positiv gas- och elinflation, inklusive vissa uppåtgående effekter av klimatrelaterade finanspolitiska åtgärder. Sammantaget väntas energiinflationen bli dämpad med praktiskt taget inget bidrag till HIKP 2025 och 2026 (diagram 7 panel a och diagram 8).

Livsmedelsinflationen väntas vara i stort sett oförändrad den närmaste tiden och därefter sjunka måttligt till följd av dämpad utveckling av insatskostnader (diagram 7, panel b). Livsmedelsinflationen sjönk efterhand till 2,3 procent i juli, främst till följd av avtagande pipelinetryck när effekterna av tidigare prischocker på energi och livsmedelsråvaror klingade av. Mot slutet av 2024 väntas livsmedelsinflationen öka något. Den väntas röra sig huvudsakligen i sidled under de tre första kvartalen 2025, med en inflationstakt på cirka 2,5 procent som hålls uppe av inflationen i förädlade livsmedel. Därefter beräknas den minska till i genomsnitt 2,1 procent 2026, delvis som resultat av antagandet om en måttlig utveckling av priserna på livsmedelsråvaror.

Diagram 7

Utsikter för HIKP-, energi- och livsmedelsinflation

a) HIKP energi	b) HIKP livsmedel
(årlig procentuell förändring)	(årlig procentuell förändring)

Diagram 8

HIKP-inflation i euroområdet – dekomponering i huvudkomponenter

(årliga procentuella förändringar, bidrag i procentenheter)

HIKPX-inflationen väntas avta under prognosperioden och i genomsnitt ligga på 2,0 procent 2026 (diagram 9). Nedgången i HIKPX-inflationen fram till mitten av 2024 berodde främst på en dämpad prisökning på industrivaror exklusive energi. Inflationen för industrivaror exklusive energi väntas dock stiga något i slutet av 2024. Tjänsteinflationen har varit mer ihållande och huvudsakligen ha rört sig i sidled i takt på omkring 4 procent under första halvåret 2024. Detta väntas hålla i sig under resten av året. Den beräknade dämpningen av HIKPX-inflationen 2025 och 2026 kommer att bero på en gradvis nedgång i tjänsteinflationen när återöppnandet av effekterna efter pandemin klingar av och trycket på arbetskostnaderna avtar, medan varuinflationen i stort sett väntas ligga kvar i linje med historiska genomsnitt. Mer allmänt speglar den desinflationsprocess som är kopplad till HIKPX-inflationen den fortsatt nedåtriktade effekten av dämpande indirekta effekter av tidigare energiprischocker, samt den nedåtriktade effekten av penningpolitiska åtstramningar vilka fortfarande slår igenom, även via lägre löneökningar.

Diagram 9

HIKP-inflation i euroområdet exklusive energi och livsmedel

(årlig procentuell förändring)

Jämfört med prognoserna från juni 2024 är utsikterna för den totala HIKP-inflationen oförändrade (diagram 10). För 2024 uppvägs upprevideringen av HIKPX-inflationen av en nedrevidering av energi och livsmedel. Upprevideringen av HIKPX-inflationen 2024 och 2025 förklaras av oväntade datautfall de senaste månaderna, beroende på högre utfall för HIKP-tjänsteinflationen. Från och med andra halvåret 2025 har HIKPX-inflationen på kvartalsbasis reviderats nedåt marginellt. Detta är i linje med nedrevideringen av real BNP och löner samt den nedåtriktade effekten av eurons appreciering, som delvis uppvägs av indirekta effekter av antaganden om högre gaspriser. Nedrevideringen av HIKP:s livsmedelsinflation under hela prognosperioden beror främst på att de senaste uppgifterna var lägre än väntat samt på antaganden om lägre livsmedelspriser. Senare under prognosperioden revideras energiinflationen uppåt i linje med en upprevidering av antagandena om grossistpriserna på gas och el (ruta 1).

Diagram 10

Revideringar av inflationsprognosen jämfört med prognoserna från juni 2024

(procentenheter)

Nominell lönetillväxt beräknas gradvis minska men vara fortsatt hög, vilket möjliggör att reallönerna snabbt återvänder till de nivåer som rådde före inflationsuppgången (Diagram 11). Ökningen i ersättning per anställd var 4,7 procent första kvartalet 2024 och den beräknas ha minskat ytterligare, till 4,6 procent, under det andra kvartalet (0,5 procentenheter lägre än vad som förväntades i prognoserna i juni).^[9] En vidare nedgång väntas under det andra halvåret – till i genomsnitt 4,5 procent under 2024 – och avta ytterligare under prognosperioden. Den beräknas dock förbli hög jämfört med historiska nivåer p.g.a. fortsatt strama arbetsmarknader och fortsatt inflationskompensation. Avtalslönerna väntas öka något under resten av 2024 för att därefter gradvis lätta i linje med lägre inflation. Under 2026 beräknas ökningen av ersättningen per anställd uppgå till 3,2 procent, en något högre takt än summan av den förväntade produktivitetstillväxten och HIKP-inflationen. Jämfört med prognoserna från juni 2024 har ökningen i ersättningen per anställd reviderats ned med 0,3 procentenheter för 2024 p.g.a. oväntade datautfall under första halvåret. Reallönerna väntas under tredje kvartalet 2024 återgå till de nivåer som rådde i början av 2022, i linje med prognoserna från juni 2024, och till nivåerna från början av 2021 snart därefter.

Diagram 11

Ersättning per anställd

(årlig procentuell förändring)

Tillväxten i enhetsarbetskostnader per producerad enhet bedöms gradvis avta. Tillväxten i enhetsarbetskostnader har redan minskat från de historiska toppnivåerna 2023 till uppskattningsvis 4,7 procent under andra kvartalet 2024.^[10] Den väntas sjunka ytterligare och kraftigt, till 2,1 procent 2026. Detta återspeglar den väntade uppgången i produktivitetstillväxten i kombination med en lägre tillväxt i löneökningar. Ökningen av enhetsarbetskostnaderna kommer dock att ligga betydligt över genomsnittet före pandemin på 1,5 procent. Jämfört med prognoserna från juni 2024 har tillväxten i enhetsarbetskostnader nedreviderats med 0,2 procentenheter för 2024 och upp med 0,1 procentenhet för 2025 p.g.a. revideringar av ersättning per anställd med något lägre produktivitetstillväxt 2025.

Inhemskt pristryck, mätt som ökningstakt för BNP-deflatorn, väntas fortsätta att minska och vinsttillväxten ger först en buffert för ett högt arbetskraftskostnadstryck för att därefter återhämta sig (Diagram 12). Den årliga ökningstakten i BNP-deflatorn har fallit kraftigt under de senaste kvartalen till 3,2 procent under andra kvartalet 2024.^[11] Den beräknas fortsätta att minska under hela 2024 och ligga på i genomsnitt 3,1 procent 2024 och därefter sjunka mer gradvis till ett genomsnitt på 2,0 procent 2026. Vinsttillväxten per enhet nådde en topp i slutet av 2022 och blev negativ under andra kvartalet 2024.^[12] Den väntas ligga under tillväxten i enhetsarbetskostnader under hela 2024, vilket innebär att vinstmarginalerna dämpar den relativt kraftiga ökningen av arbetskraftskostnaderna. I takt med att tillväxten i enhetsarbetskostnader dämpas och ökningen av andra insatskostnader också är begränsad, väntas vinsttillväxten per enhet återhämta sig något från och med 2025. Detta har fått hjälp av den ekonomiska återhämtningen och en starkare produktivitetstillväxt. Jämfört med prognoserna från juni 2024 har BNP-deflatorns tillväxt nedreviderats för 2024 men är oförändrad för 2025 och 2026. Vinsten per enhet har uppreviderats något för 2024 och ned med 0,3 procentenheter för 2025, vilket dämpar nedrevideringen av enhetsarbetskostnaderna 2024 och den marginella upprevideringen 2025.

Diagram 12

Inhemskt pristryck

a) BNP-deflator och dess komponenter	b) BNP-deflator och dess komponenter – revideringar jämfört med prognoserna från juni 2024
(årliga procentuella förändringar, bidrag i procentenheter)	(bidrag i procentenheter)

Efter en negativ årstakt 2024 väntas importprisinflationen ligga kvar något under 2 procent under de senaste åren av prognosperioden. Tillväxttakten i importdeflatorn väntas öka från -2,8 procent 2023 till -0,4 procent 2024, 1,7 procent 2025 och 1,8 procent 2026. Den har reviderats ned för hela perioden i linje med revideringarna av konkurrenternas exportpriser och den mindre appreciering av euron som följer av tekniska antaganden (ruta 1).

6 Scenario- och känslighetsanalyser

Alternativa energiprisbanor

Den framtida prisutvecklingen på energiråvaror är fortsatt mycket osäker och alternativa utvecklingsbanor för olje- och gasråvarupriser skulle kraftigt påverka de ekonomiska utsikterna, särskilt för inflationen. Medan prognoserna baseras på de tekniska antagandena i ruta 1, ger denna känslighetsanalys alternativa nedåt- och uppåtbanor från de 25:e och 75:e percentilerna av de implicita neutrala tätheterna för både olje- och gaspriserna.^[13] Alternativa utvecklingsbanor för oljepriser är symmetriskt fördelade runt grundscenariot, vilket återspeglar i stort sett balanserade risker. Fördelningen av gaspriserna pekar däremot på uppåtrisker för de tekniska antagandena (diagram 13). Detta speglar sannolikt negativa geopolitiska risker, med upptrappningen av spänningarna i Mellanöstern och ukrainska truppers intrång i till ryskt territorium. Ett antagande om konstanta priser beaktas också för både olja och gas. I varje enskilt fall beräknas ett syntetiskt energiprisindex (ett vägt genomsnitt av olje- och gasprisbanorna) och de makroekonomiska effekterna bedöms med hjälp av ECB:s och Eurosystemets modeller. Resultaten visas i tabell 6 och tyder på generellt starkare uppåtrisker än nedåtrisker för inflationen och mer begränsade risker för BNP-tillväxten.

Diagram 13

Alternativa utvecklingsbanor för energipriserna

a) Antagande om oljepris

(USD/fat)

b) Antagande om gaspris

(euro/Mwh)

Ruta 2
Alternativa scenarier för konsumentförtroendet och konsekvenserna för ekonomin

I denna scenarioanalys undersöks de risker för grundscenariot från september 2024 som härrör från potentiella chocker vilka påverkar konsumenternas förtroende. Analysen går igenom den senaste utvecklingen och bedömer med hjälp av en empirisk modell hur oväntade förändringar i konsumentförtroendet påverkar hushållens beslut om konsumtion, bostadsinvesteringar och sparande. Därefter undersöktes genom ECB-BASE-modellens perspektiv de vidare konsekvenserna för den ekonomiska aktiviteten och inflationen av alternativa spar- och utgiftsbeslut till följd av förtroendechocker.

Konsumenternas förtroende sjönk kraftigt i början av Rysslands krig mot Ukraina och har sedan dess varit dämpat, trots viss återhämtning. Sedan början av 2022 har konsumenternas förtroende i euroområdet drabbats av en rad allvarliga ekonomiska chocker däribland kraftigt stigande energipriser såväl som ökande inflation totalt, en kraftfull penningpolitisk åtstramning och ökad osäkerhet. Detta ledde till en bottennivå i september 2022 (diagram A, panel b). Efter denna inledande kraftiga nedgång har hushållens förtroende återhämtat sig de senaste kvartalen, men ligger fortsatt under nivån före kriget. Tillsammans med att de positiva effekterna av återöppningen av ekonomin klingat av har detta fortsatt att dämpa konsumentförtroendet, vilket har hållit tillbaka den exceptionellt starka återhämtningen i konsumtion och bostadsinvesteringar efter pandemin och lett till ett ökat sparande (diagram A, panel a).

Diagram A

Privat konsumtion, bostadsinvesteringar, sparkvot och konsumentförtroende sedan 2022

a) Privat konsumtion, bostadsinvesteringar och sparkvot	b) Konsumenternas förtroende och osäkerhet
(vänster skala: årlig procentuell förändring, höger skala: andel disponibe inkomst, i procent)	(standardiserad nivå)

En empirisk modell tyder på att oväntade förändringar i konsumentförtroendet får betydande konsekvenser för den privata konsumtionen, bostadsinvesteringarna och sparkvoten. En strukturell Bayesiansk vektorautoregressiv (SBVAR) modell skattas med hjälp av data för euroområdet mellan första kvartalet 1999 och fjärde kvartalet 2019. Konsumentförtroendet, den privata konsumtionen, bostadsinvesteringar, räntan, den reala disponibla inkomsten och deflatorn för den privata konsumtionen beaktas. Modellen använder ett återkommande identifieringssystem för att särskilja effekterna av chocker i konsumentförtroende.^[14] Effekterna av en negativ en standardavvikande chock för konsumenternas förtroende leder till nedgångar på omkring 0,8 procent i den disponibla inkomsten och 0,6 procent i privat konsumtion efter åtta kvartal. Detta resulterade i att sparkvoten efter sex kvartal steg med cirka 0,9 procentenheter.^[15] Bostadsinvesteringarna sjunker också efter den ogynnsamma förtroendechocken, med en nedgång på 1,2 procent efter omkring sju kvartal. Dessa resultat tyder på att ett försämrat konsumentförtroende tynger hushållens konsumtion och investeringar samtidigt som de stimulerar deras sparbenägenhet, även p.g.a. försiktighetsmotiv.

Diagram B

Den beräknade effekten av chocker i konsumentförtroende på real disponibel inkomst, privat konsumtion och bostadsinvesteringar

A) Real disponibel inkomst b) Privat konsumtion c) Bostadsinvesteringar (avvikelse i procent från grundscenariot) (avvikelse i procent från grundscenariot) (avvikelse i procent från grundscenariot)

Baserat på de empiriska resultaten matas tre alternativa utvecklingsbanor för sparkvoten och bostadsinvesteringar – som återspeglar olika chocker i konsumentförtroendet – in i ECB-BASE-modellen för att bedöma de breda konsekvenserna för den ekonomiska aktiviteten och inflationen.^[16][17] I det första scenariot (lägre förtroende) antas konsumentförtroendet försämras med en standardavvikelse under fjärde kvartalet 2024 för att därefter förbli dämpat (diagram A, panel b). Ett sådant scenario skulle kunna drivas på av ökande geopolitisk osäkerhet och mer ihållande dämpande effekter av fortsatt höga finansieringskostnader. Detta scenario leder till en ökning av sparkvoten över grundscenariot av försiktighetsskäl och under återstoden av perioden. Följaktligen minskar bostadsinvesteringarna när hushållen anpassar sina investeringsbeslut till försämrade framtidsutsikter. I det andra scenariot (högre förtroende) antas däremot en snabbare förbättring av konsumentförtroendet jämfört med grundscenariot, p.g.a. en positiv chock med en standardavvikelse under fjärde kvartalet 2024. Detta scenario skulle kunna utlösas av mer gynnsamma utsikter kopplade till minskad inflation, motståndskraftiga arbetsmarknader, starkare realinkomster och minskad osäkerhet hos konsumenterna. Det mer gynnsamma konsumentförtroendet leder till en lägre sparkvot, som sjunker till nivån före pandemin i slutet av 2026, samt högre konsumtion och bostadsinvesteringar. I det tredje scenariot (tillfälligt lägre förtroende) antas konsumentförtroendet till en början minska med en standardavvikelse under fjärde kvartalet 2024 men därefter återhämta sig med samma storleksordning under det tredje kvartalet 2025. Detta leder till att sparkvoten inledningsvis ökar över grundscenariot för att gradvis konvergera med den efter den gynnsamma förtroendechocken andra halvåret 2025 (diagram C). Det lägre konfidensscenariot leder till att den reala BNP-tillväxten blir 0,3 respektive 0,6 procentenheter lägre än grundscenariot 2025 respektive 2026. Den reala privata konsumtionen minskar med 0,4 procentenheter 2025 och 0,9 procentenheter 2026 jämfört med grundscenariot (tabell A). Detta åtföljs av en negativ inverkan på sysselsättningstillväxten på 0,1 procentenhet 2025 och 0,2 procentenheter 2026. HIKP-inflationen skulle bli 0,1 procentenhet lägre 2026. Scenariot med högre förtroende innebär i stort sett symmetriska positiva effekter på BNP, konsumtion och inflation. Det tillfälligt lägre konfidensscenariot innebär ackumulerade avvikelser i real BNP-tillväxt på -0,1 procentenhet från grundscenariot 2024–2026, med större effekter på privat konsumtion, medan effekterna för inflationen är marginella.

Diagram C

Alternativa banor för sparkvoten

(i procent av disponibel inkomst)

Det för närvarande fortfarande dämpade konsumentförtroendet kommer sannolikt att tynga hushållens konsumtions-, investerings- och sparbeslut på kort sikt. I avsaknad av ytterligare negativa chocker torde dock euroområdets konsumenters förtroende sannolikt att fortsätta att gradvis återhämta sig. Detta beror på långsammare inflation, motståndskraftiga arbetsmarknader, stigande realinkomster och minskad osäkerhet bland konsumenterna. Samtidigt kommer de dämpande effekterna av fortsatt höga finansieringskostnader sannolikt att kvarstå under en tid och bromsa takten i återhämtningen av konsumenternas förtroende.

Tabell A

Effekterna av chocker i konsumentförtroende på den reala BNP-tillväxten, HIKP-inflationen och den privata konsumtionen

(avvikelse i procentenheter från grundscenariot)

	Real BNP-tillväxt				Tillväxt i privat konsumtion				HIKP-inflation
	2024	2025	2026	Ackumulerat	2024	2025	2026	Ackumulerat	2024	2025	2026	Ackumulerat
Scenario 1: Lägre förtroende	0,0	-0,3	-0,6	-0,9	0,0	-0,4	-0,9	-1,4	0,0	0,0	-0,1	-0,1
Scenario 2: Högre förtroende	0,0	0,3	0,5	0,9	0,0	0,4	0,9	1,4	0,0	0,0	0,1	0,1
Scenario 3: Temporärt lägre förtroende	0,0	-0,3	0,1	-0,1	0,0	-0,4	0,1	-0,3	0,0	0,0	0,0	0,0